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von Jonathan Reuther
am 11. November 2021

Tag-and-Drag-Queens all along

Regeln zur Veräußerung von Geschäftsanteilen: Mitsegeln oder geschubst werden?

Zur Finanzierung in der Startphase beteiligen Gründer nicht selten Venture Capital an ihrem Unternehmen. Die Gesellschaftsgründer denken dabei oft nicht an einen späteren Ausstieg aus „ihrer Firma“. Ihr Interesse ist zumeist, das Unternehmen langfristig aufzubauen. Bei professionellen Investoren ist das anders. Ihnen geht es schon beim Erwerb der Geschäftsanteile um einen späteren gewinnbringenden Verkauf.

Damit zeichnet sich bereits beim Einstieg von Investoren ein späterer Interessenwiderspruch ab, der sich in den Regeln zur Veräußerung von Anteilen widerspiegelt: Die eine Regel dient eher den Altgesellschaftern (Tag-Along, zu Deutsch: Mitveräußerungsrechte), die andere dem veräußerungswilligen Investor und seinen Nachfolgern (Drag-Along: Mitveräußerungspflichten).

Tag-Along

Mit jedem Wechsel der Gesellschafter gehen für die verbleibenden Gesellschafter Risiken einher. Daher legen Gesellschaftsverträge üblicherweise eine „Vinkulierung“ fest: Gesellschafter dürfen ihre Anteile nur mit Zustimmung (einer vorher festgelegten Mehrheit) der verbleibenden Gesellschafter veräußern. Eine solche Beschränkung wird jedoch normalerweise auf Investoren nicht angewendet. Sie möchten zum richtigen Zeitpunkt frei ihre Anteile abstoßen können.

Das Mitverkaufsrecht sichert in einem solchen Fall den Altgesellschaftern das Recht zu, ebenfalls (zu den gleichen wirtschaftlichen Konditionen) zu verkaufen. Das ist sinnvoll, denn ein neuer Gesellschafter, auf dessen Auswahl die Altgesellschafter keinen Einfluss haben, wird womöglich wesentlich auf die Geschäftspolitik einwirken. Das kann zu unangenehmen Überraschungen bei den Altgesellschaftern führen, etwa wenn es um die Bestimmung von Geschäftsführern geht. Zudem erhalten die Altgesellschafter mithilfe des Mitveräußerungsrechts von vornherein die Perspektive, am Wertgewinn durch den Investor zu partizipieren.

Was passiert allerdings, wenn der Erwerber die zusätzlichen Anteile der Altgesellschafter nicht übernehmen will? Dann muss entweder auf den Deal verzichtet werden, oder der Investor erhält das Vorrecht. Eine vermittelnde Zwischenlösung ist es, alle Verkaufsberechtigten in gleicher quotarischer Höhe in Bezug auf ihren bestehenden Anteil verkaufen zu lassen. Auch vorstellbar mag sein, dem Investor in dieser Konstellation eine Pflicht aufzubürden, die Anteile des Veräußerungsberechtigten seinerseits zu erwerben.

Drag-Along

Demgegenüber eher unangenehm für die Altgesellschafter ist eine Drag-Along-Klausel. Sie regelt eine Mitverkaufspflicht. Spätere Käufer wollen in der Regel bestimmte Mehrheiten im Unternehmen erwerben, die ihnen Einfluss auf die Unternehmenspolitik geben. Um an solche Käufer verkaufen zu können, wird der Investor die Altgesellschafter verpflichten wollen, ihre Anteile (teilweise) ebenfalls mitzuverkaufen. Hierbei handelt es sich um einen gravierenden Eingriff in die Rechte der Altgesellschafter, die gegen ihren Willen ihre Gesellschafterstellung verlieren. Bei unangemessener Benachteiligung der Altgesellschafter durch eine Drag-Along-Klausel droht daher Rechtsunwirksamkeit.

Die Altgesellschafter können sich aber auch durch ergänzende Regelungen schützen. So dürfte es in ihrem Interesse liegen, dass der „fremde“ Investor nicht allein die Mitverkaufspflicht auslösen kann, sondern ein gewisser Prozentsatz der Altgesellschafter ebenfalls zustimmen muss. Die Altgesellschafter können sich durch Anknüpfungen an Unternehmensbewertungsmethoden als preisliche Untergrenze vor zu niedriger Bewertung ihrer Anteile schützen. Im Rahmen des Verkaufs abzugebende Garantien oder Gewährleistungen sollten für die Veräußerungspflicht auf das bei der Art der Transaktion übliche Maß beschränkt werden. Oft bietet es sich zudem an, dem verkaufsauslösenden Investor eine Haftungspflicht aufzubürden, für den Fall, dass ein Verkauf zu ungerechtfertigt schlechten Konditionen erfolgt. Auch eine Regelung, wonach ein Vertreter der Altgesellschafter berechtigt ist, über alle Verkaufsverhandlungen sofort informiert zu werden und an diesen – möglicherweise auch als aktiver Verhandler – teilzunehmen, kann Transparenz und Beteiligung sichern.

Zusammenfassung

Insbesondere aus Sicht von Altgesellschaftern, die einen Investor in die Gesellschaft aufnehmen, ist eine Tag-Along-Regelung sinnvoll. Für Investoren lassen sich die negativen Auswirkungen eines solchen Verkaufsrechts gut begrenzen, was jedoch dann wiederum die Rechte der Altgesellschafter schwächt.

Investoren ist die Drag-Along-Regelung besonders wichtig. Nicht selten wird sie zur Bedingung eines Einstiegs gemacht. Da eine Verkaufspflicht erheblich in Gesellschafterrechte eingreift, sollten Altgesellschafter bei ihrer Zustimmung auf möglichst detaillierte Regeln zu ihrem Schutz achten.

 
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